Σχετικά Άρθρα
Βαρυσήμαντη παρέμβαση Rogoff (Harvard): Μην παρασύρεστε από φαιδρές αναλύσεις και παιχνίδια arbitrage, η οικονομία είναι σε σεισμική ζώνη
Οι δασμοί Trump φέρνουν τα πάνω κάτω στα μέταλλα - Ρεκόρ στον χαλκό - Τέλος στο arbitrage
Το αρμπιτράζ, στην ουσία του, είναι σαν να εντοπίζεις μια ασυμφωνία και να προσπαθείς να βγάλεις κέρδος από αυτήν — και είναι απολύτως νόμιμο. Αναφέρεται στην ταυτόχρονη αγορά και πώληση ενός περιουσιακού στοιχείου σε διαφορετικές αγορές για να εκμεταλλευτεί κανείς τις διαφορές τιμών.
Η χειραγώγηση της αγοράς, αντίθετα, είναι μια παράνομη πράξη που έχει σχεδιαστεί για να εξαπατήσει ή να παραμορφώσει την ελεύθερη και δίκαιη λειτουργία των αγορών — συνήθως επηρεάζοντας τις τιμές ή παραπλανώντας τις εμφανίσεις προσφοράς και ζήτησης για αθέμιτο πλεονέκτημα.
Πότε όμως το αρμπιτράζ αγγίζει την παρανομία;
Σύμφωνα με ειδικούς με τους οποίους μίλησε το CNBC, η διάκριση εξαρτάται από την πρόθεση και τον αντίκτυπο στην αγορά.
Η περίπτωση της Jane Street στην Ινδία
Στις 3 Ιουλίου, η Επιτροπή Κεφαλαιαγοράς της Ινδίας (SEBI) απέκλεισε προσωρινά τον Όμιλο Jane Street από τη συμμετοχή στις χρηματιστηριακές αγορές της χώρας, κατηγορώντας την αμερικανική εταιρεία συναλλαγών υψηλής συχνότητας για μεγάλης κλίμακας χειραγώγηση της αγοράς. Αυτό περιλαμβάνει τακτικές για τη χειραγώγηση του δείκτη Nifty 50 της Ινδίας, προκειμένου να επωφεληθεί από σημαντικές θέσεις σε δικαιώματα προαίρεσης δείκτη.
Σύμφωνα με την ενδιάμεση εντολή 105 σελίδων της SEBI, η εταιρεία φέρεται να αγόρασε μεγάλους όγκους μετοχών και παραγώγων συνδεδεμένων με τον δείκτη Nifty Bank, ο οποίος παρακολουθεί την απόδοση του τραπεζικού τομέα της Ινδίας, κατά τις πρώτες ώρες διαπραγμάτευσης. Στη συνέχεια, έκανε σημαντικά στοιχήματα αναμένοντας πτώση του δείκτη αργότερα στη συνεδρίαση. Η SEBI πρόσθεσε ότι η Jane Street πούλησε στη συνέχεια αυτές τις προηγούμενες αγορές, πιέζοντας τον δείκτη χαμηλότερα και αυξάνοντας την κερδοφορία των θέσεων προαίρεσής της. Η ρυθμιστική αρχή υποστήριξε ότι αυτό ήταν μέρος μιας «σκόπιμης στρατηγικής για τη χειραγώγηση των δεικτών» προς όφελος των μεγαλύτερων και πιο επικερδών στοιχημάτων της σε δικαιώματα προαίρεσης.
Η SEBI δήλωσε ότι η ένταση και η καθαρή κλίμακα της παρέμβασης, σε συνδυασμό με την ταχεία απομόχλευση των θέσεων «χωρίς κανένα εύλογο οικονομικό σκεπτικό», θεωρήθηκε χειραγώγηση.
Η Jane Street αμφισβήτησε τα ευρήματα της ενδιάμεσης εντολής της SEBI, ενημερώνοντας τους υπαλλήλους της σε ένα εσωτερικό email ότι σχεδίαζε να αμφισβητήσει την απαγόρευση, ενώ ισχυρίστηκε ότι οι ενέργειές της ήταν «βασικές συναλλαγές αρμπιτράζ δείκτη».
Η χρηματιστηριακή εταιρεία κατέθεσε αργότερα 567 εκατομμύρια δολάρια σε λογαριασμό παρακαταθήκης στις 14 Ιουλίου, όπως όρισε η SEBI, αφού ζήτησε άδεια να συνεχίσει τις συναλλαγές στη χώρα και την άρση των περιορισμών.
Το κλειδί: Η «mens rea» (ένοχη πρόθεση)
Καθώς ξεκινά η νομική διαμάχη, οι βετεράνοι του κλάδου δήλωσαν ότι η διαφορά μεταξύ νόμιμου αρμπιτράζ και παράνομης χειραγώγησης δεν είναι πάντα ξεκάθαρη.
Η πρόθεση πίσω από την παράνομη πράξη στις συναλλαγές -γνωστή ως mens rea, που σημαίνει «ένοχη πρόθεση» στα λατινικά- είναι το κλειδί για τον προσδιορισμό της χειραγώγησης, δήλωσε ο Pradeep Yadav, καθηγητής χρηματοοικονομικών στο Πανεπιστήμιο της Οκλαχόμα. Επισήμανε επίσης ότι η δημιουργία μιας ευκαιρίας αρμπιτράζ επηρεάζοντας τις τιμές σε μια λιγότερο ρευστή αγορά είναι αυτό που ξεπερνά τη γραμμή στην παρανομία.
«Το αρμπιτράζ μετατρέπεται σε χειραγώγηση της αγοράς όταν δημιουργείς το αρμπιτράζ χειραγωγώντας την λιγότερο ρευστή πλευρά της αγοράς», είπε, εξηγώντας ότι η αγορά δικαιωμάτων προαίρεσης στην Ινδία είναι πολύ ρευστή χάρη στον μεγάλο όγκο αγοραστών και πωλητών. Ωστόσο, οι αγορές spot και futures της χώρας είναι λιγότερο ρευστές, γεγονός που καθιστά ευκολότερο να ωθήσεις τις τιμές κάνοντας αρκετά μεγάλες συναλλαγές.
Η υπόθεση της SEBI βασίζεται σε δύο ισχυρισμούς:
Πρώτον, η Jane Street σκόπιμα παραμόρφωσε την λιγότερο ρευστή αγορά μετρητών για να επωφεληθεί στην πιο ρευστή αγορά δικαιωμάτων προαίρεσης. Πράγματι, η SEBI, στην ενδιάμεση εντολή της κατά της Jane Street, επικαλέστηκε μια προηγούμενη απόφαση από μια υπόθεση: «Κανείς δεν συναλλάσσεται σκόπιμα για ζημία. Μια σκόπιμη συναλλαγή για ζημία, αφ' εαυτής, δεν αποτελεί γνήσια διαπραγμάτευση τίτλων».
Δεύτερον, ότι τα κέρδη της προήλθαν εξ ολοκλήρου από δικαιώματα προαίρεσης, με σταθερές ζημίες σε μετοχές και παράγωγα, υποδηλώνοντας ότι οι συναλλαγές σχεδιάστηκαν για να μετακινήσουν τις τιμές και όχι να αντικατοπτρίζουν γνήσιες απόψεις της αγοράς.
«Η mens rea είναι η απόδειξη κακής πρόθεσης για χειραγώγηση της αγοράς... αν οι τιμές είναι ήδη λανθασμένες, το αρμπιτράζ είναι εντάξει. Αλλά αν είσαι εσύ αυτός που ωθεί τις τιμές εκτός ευθυγράμμισης -ειδικά σε λιγότερο ρευστές αγορές- για να επωφεληθείς από την άλλη πλευρά, τότε αυτό είναι χειραγώγηση», δήλωσε ο καθηγητής, ο οποίος πρόσθεσε ότι σε μια κανονική κατάσταση αρμπιτράζ, το μέγεθος της συναλλαγής σε μετοχές και η συναλλαγή σε δικαιώματα προαίρεσης θα ήταν ανάλογα. Η ανισορροπία, κατά τη γνώμη του, υποδηλώνει ότι δεν ήταν περίπτωση κλασικού αρμπιτράζ.
Άλλοι εμπειρογνώμονες τόνισαν επίσης ότι η λεπτή γραμμή μεταξύ χειραγώγησης της αγοράς και αρμπιτράζ βρίσκεται στην πρόθεση.
Διαφορετικές οπτικές και οι αδυναμίες της αγοράς
Ωστόσο, ο V Raghunathan, πρώην μέλος του διοικητικού συμβουλίου πρωτογενούς αγοράς της SEBI, πιστεύει ότι οι ενέργειες της Jane Street ήταν εντός του νόμιμου πλαισίου. Η Jane Street ευδοκιμεί στην εκμετάλλευση μικρών αναποτελεσμάτων, για παράδειγμα, στην τιμολόγηση των ETFs έναντι των υποκείμενων τίτλων, ή μεταξύ των χρηματιστηρίων, είπε. «Αυτό το είδος αρμπιτράζ, αν και επιθετικό, είναι νόμιμο και συχνά ωφέλιμο για την αποδοτικότητα της αγοράς», δήλωσε στο CNBC.
Ο ίδιος ανέφερε το παράδειγμα του αρμπιτράζ καθυστέρησης (latency arbitrage) -όπου οι εταιρείες επωφελούνται από μικρές χρονικές καθυστερήσεις στα δεδομένα της αγοράς σε διάφορους τόπους- ως κάτι που επικρίνεται ως παρασιτικό ή αρπακτικό, αλλά δύσκολα παράνομο.
Τούτου λεχθέντος, ο Raghunathan σημείωσε ότι η ευρύτερη ανησυχία είναι εάν οι στρατηγικές της Jane Street πλησίασαν τη χειραγώγηση — είτε στην πρόθεση είτε στο γράμμα του νόμου.
Όπως και άλλοι ειδικοί με τους οποίους μίλησε το CNBC, ο Raghunathan όρισε τη χειραγώγηση της αγοράς ως σκόπιμη παραπλάνηση ή επηρεασμό των τιμών και των όγκων συναλλαγών για τη δημιουργία τεχνητών τάσεων ή αθέμιτων πλεονεκτημάτων, όπως τα σχέδια «pump-and-dump» και το «wash trading». «Εν ολίγοις, εκτός αν διαπιστωθεί ότι η Jane Street κάνει παραπλανητικές εντολές, όπως spoofing, καταχρώνται εμπιστευτικές πληροφορίες ή χειραγωγούν τιμές για να δημιουργήσουν τεχνητές κινήσεις -τίποτα από τα οποία δεν έχει κατηγορηθεί- δεν θα θεωρηθεί ότι έχει εμπλακεί σε χειραγώγηση της αγοράς», είπε.
Ο Paul Rowady, διευθυντής έρευνας στην Alphacution Research, δήλωσε ότι οι γραμμές μεταξύ χειραγώγησης και αρμπιτράζ εξαρτώνται επίσης από την ισχύ του ρυθμιστή. Στις ΗΠΑ, παρόμοιοι ισχυρισμοί θα εξαρτώνταν από το αν μια εταιρεία εμπλεκόταν σε spoofing ή εξαπάτηση.
«Οι επιθετικές συναλλαγές δεν είναι έγκλημα», είπε.
Οι παρατηρητές της αγοράς επανέλαβαν επίσης ότι η υπόθεση Jane Street αναδεικνύει τις ευπάθειες της δομής της αγοράς της Ινδίας -συμπεριλαμβανομένων των ανισορροπιών ρευστότητας μεταξύ των αγορών spot και των αγορών δικαιωμάτων προαίρεσης- τις οποίες οι έμπειροι παίκτες μπορούν νόμιμα να εκμεταλλευτούν, αλλά τις οποίες οι ρυθμιστικές αρχές ενδέχεται τώρα να επιδιώξουν να αυστηροποιήσουν.
Σύμφωνα με την SEBI, μια πρόσφατη μελέτη 9,6 εκατομμυρίων μεμονωμένων επενδυτών σε παράγωγα μετοχών αποκάλυψε ότι το 91% έχασε χρήματα πέρυσι. Όπως το θέτει ο Howard Fischer, πρώην δικηγόρος της SEC στις ΗΠΑ, το αρμπιτράζ είναι σαν να «κοιτάς το σπίτι του γείτονα, να βλέπεις ότι κρατά στοίβες εφημερίδων και αναμμένα κεριά παντού, και να βγάζεις ασφάλεια πυρός για το σπίτι του».
«Η χειραγώγηση είναι να του δώσεις ένα δώρο της 4ης Ιουλίου με πυροτεχνήματα και δεξαμενές προπανίου», δήλωσε ο Fischer, ο οποίος είναι τώρα συνεργάτης στην δικηγορική εταιρεία Moses & Singer.
Η διάκριση βρίσκεται στην πρόθεση: το αρμπιτράζ εκμεταλλεύεται αναποτελεσματικότητες. η χειραγώγηση προσπαθεί να τις δημιουργήσει.
www.bankingnews.gr
Σχόλια αναγνωστών