Σχετικά Άρθρα
Καλλιτσάντσης: Η Reggeborgh σε ρόλο επιθετικού ακτιβιστή - Δεν παρέχει καμία διαβεβαίωση για το μέλλον της Ελλάκτωρ
Το σχέδιο της κυβέρνησης για την Πειραιώς – Εγγυητής της αύξησης 1 δισ το ΤΧΣ, κανείς μέτοχος με στρατηγικό ποσοστό
Είναι προφανές ότι η περίπτωση της Πειραιώς και η περίπτωση της Ελλάκτωρ παρουσιάζονται ως κοινό θέμα όχι γιατί συνδέονται άμεσα αλλά γιατί αποτελούν δύο από τα βασικά θέματα που απασχολούν την χρηματιστηριακή και επενδυτική κοινότητα.
Βέβαια έμμεσα η Πειραιώς έχει εμπλοκή στον Ελλάκτωρ με την ιδιότητα του μετόχου από τα αμοιβαία της κεφάλαια.. αλλά δεν είναι αυτός ο σκοπός του κειμένου αυτού.
Η χρηματιστηριακή αγορά εστιάζει σε δύο θέματα
1)Ποια είναι η πραγματική αξία της τράπεζας Πειραιώς ή Πειραιώς Holding όπως έχει μετονομαστεί;
2)Τι πρόκειται να συμβεί στον Ελλάκτωρ και την σκληρή κόντρα που έχει ξεσπάσει μεταξύ Reggeborgh και Invesco τους δύο βασικούς διεκδικητές της Ελλάκτωρ;
Οι απαντήσεις
Η Πειραιώς και η δίκαιη αποτίμηση της
1)Η Πειραιώς σήμερα διαπραγματεύεται στα 921 εκατ ευρώ έχοντας 831 εκατ μετοχές απόρροια προφανώς της μετατροπής των Cocos σε μετοχές στα 6 ευρώ.
Η τρέχουσα αποτίμηση είναι λοιπόν 921 εκατ ευρώ δια 7 δισεκ. τα κεφάλαια = 0,13 τιμή προς λογιστική αξία.
Το 1 ευρώ κεφαλαίου της Πειραιώς αποτιμάται 13 λεπτά, έναντι π.χ. της Alpha bank που το 1 ευρώ αποτιμάται 17 λεπτά και της Εθνικής το 1 ευρώ αποτιμάται 31 λεπτά του ευρώ.
Προ της ενσωμάτωσης των νέων μετοχών από το Cocos η Πειραιώς σε παρούσες αξίες θα είχε τιμή προς λογιστική αξία 0,08, το 1 ευρώ κεφαλαίου θα αποτιμάτο 8 λεπτά του ευρώ.
Η Πειραιώς θα προχωρήσει, όπως σχεδιάζεται σε αύξηση κεφαλαίου 1 δισεκ. ευρώ.
Ας πάρουμε ως παραδοχή τα σημερινά δεδομένα, γιατί ως γνωστό οι τιτλοποιήσεις που σχεδιάζονται δαπανούν κεφάλαιο.
Η Πειραιώς έχει 7 δισεκ. κεφάλαια και 1 δισεκ. κεφάλαιο που θα προσθέσει 8 δισεκ. ευρώ.
Αυτό πρακτικά σημαίνει ότι θα πρέπει να προσθέσουμε στην αποτίμηση της Πειραιώς 1 δισεκ. ευρώ καθώς η αξία των νέων κεφαλαίων αρχικά τουλάχιστον αποτιμάται στο 1 P/BV δηλαδή 1 δισεκ. ευρώ εν προκειμένω.
0,20 P/BV μια δίκαιη αποτίμηση
Υποθέτουμε ότι η Πειραιώς θα αξίζει περισσότερο από την Alpha bank με όρους P/BV πάντα σε παρούσες καταστάσεις καθώς και η Alpha bank με την τιτλοποίηση NPEs θα μειώσει τα κεφάλαια της και θα αλλάξει η σχέση P/BV.
To 0,20 τιμή προς λογιστική αξία αντικατοπτρίζει μια δίκαιη προσέγγιση και σίγουρα είναι 100% υψηλότερη της αποτίμησης με βάση την οποία είχε κάνει ο Paulson την πρόταση του.
Για να έχει η Πειραιώς 0,20 τιμή προς λογιστική αξία θα πρέπει η αποτίμηση της να είναι 1,60 δισεκ. ευρώ 1,60 δισεκ διά 8 δισεκ. που θα είναι τα κεφάλαια μετά την αύξηση σημαίνει 0,20 τιμή προς λογιστική αξία.
Με βάση τα τωρινά δεδομένα σημαίνει αύξηση αποτίμησης 55% περίπου.
Όμως η αύξηση κεφαλαίου θα υλοποιηθεί σε μια συγκεκριμένη τιμή ως συνηθίζεται.
Άρα από τα 1,6 δισεκ. της μελλοντικής αποτίμησης αφαιρούμε το 1 δισεκ. που προσθέσαμε και εν συνεχεία διαιρούμε τα 600 εκατ ευρώ που έχουν απομείνει δια των 831 εκατ υφιστάμενων κοινών μετοχών.
Το αποτέλεσμα 0,70 ευρώ ανά μετοχή.
Οπότε η εκτίμηση για τιμή της αύξησης κεφαλαίου προ reverse split για 0,60 ευρώ είναι πολύ κοντά.
Δυναμική ανάλυση
Η Πειραιώς διαθέτει 7 δισεκ. κεφάλαια και θα προσθέσει 1 δισεκ. από την αύξηση κεφαλαίου.
Θα αφαιρέσει από τα κεφάλαια 1,3 δισεκ. από τις τιτλοποιήσεις και δεν περιλαμβάνουμε τις δύο μεγάλες τιτλοποιήσεις 7 και 7 δισεκ. ευρώ NPEs που θα απαιτήσουν 2,6 δισεκ. κεφάλαια.
Ωστόσο η Πειραιώς έχει αναφέρει ότι θα δημιουργήσει εσωτερικό κεφάλαιο ή θα αντλήσει κεφάλαια από εκδόσεις ομολόγων σχεδόν 2 δισεκ. ευρώ.
Άρα 3 δισεκ. κεφάλαια που θα συγκεντρώσει 2 δισεκ. με ίδια μέσα και 1 δισεκ. από αύξηση κεφαλαίου και αφαιρώντας μια ζημία 4 δισεκ. ή 3,5 με 4 δισεκ. η Πειραιώς θα έχει τελικά 6,5 δισεκ. κεφάλαια.
Άρα 1,6 δισεκ. η μελλοντική αποτίμηση στο χρηματιστήριο διά 6,5 δισεκ. κεφάλαια σημαίνει αποτίμηση 0,25 πλησιάζοντας την Εθνική τράπεζα.
Η ανάλυση μας εμπεριέχει παραδοχές με βάση τα σημερινά δεδομένα και κατά προσέγγιση προφανώς.
Τι αγοράζεις με 1 δισεκ. νέα αύξηση;
Ένα ερώτημα που πρέπει να απαντήσουν κυρίως οι 3 βασικοί μέτοχοι, το Ταμείο Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας με 61,34%, ο Paulson με 4% και ο Mistakidis με 3%.
Τι αγοράζουν με 1 δισεκ. ευρώ αύξηση και υπό την παραδοχή ότι θα εξασκήσουν όλοι οι βασικοί μέτοχοι τα δικαιώματα τους ολικώς;
Ο Paulson έχει επενδύσει έως σήμερα 500 εκατ ευρώ και ας υποθέσουμε ότι θα επενδύσει τα 250 εκατ που έλεγε ότι θα εισφέρει στο προτεινόμενο του σχέδιο.
Συνολικά θα έχει επενδύσει 750 εκατ ευρώ.
Ο Mistakidis για το 3% που κατέχει έχει επενδύσει περίπου 27 εκατ ευρώ.
Το ΤΧΣ για το 61,34% που κατέχει έχει επενδύσει 650 εκατ στην αύξηση του 2015 και 2,040 δισεκ. από το Cocos που μετατράπηκε σε μετοχές καθώς και 610 εκατ που θα εισφέρει στην αύξηση κεφαλαίου συνολικά 3,2 δισεκ. ευρώ.
Λαμβάνουμε υπόψη ως παραδοχή την τελευταία αύξηση του 2015 και όχι τις παλαιότερες καθώς τα κεφάλαια από το παρελθόν έχουν εξαϋλωθεί και οι επενδύσεις επί της ουσίας έχουν χαθεί.
Όμως το ελληνικό δημόσιο, πέραν από το ΤΧΣ ως μέτοχος θα εγγυηθεί και τα senior ομόλογα της Πειραιώς όπερ σημαίνει σχεδόν 6,5 δισεκ. από όλες τις τιτλοποιήσεις.
Γιατί το κράτος εγγυάται τα κύρια ομόλογα των τραπεζών;
Γιατί η αγορά πιστεύει ότι υποκρύπτουν ζημία, οπότε το κράτος εγγυάται την αρχική τους αξία.
Το κράτος δυνητικά μπορεί να υποστεί ζημία, την οποία δεν συνυπολογίζουμε αλλά στην πράξη το δημόσιο με την ευρεία έννοια θα έχει εισφέρει 3,2 δισεκ. πραγματικά κεφάλαια και 6,5 δισεκ. κρατικές εγγυήσεις για senior bond από τις τιτλοποιήσεις σχεδόν 10 δισεκ. μη συνδεόμενα κεφάλαια.
Η εγγύηση δεν είναι κεφάλαιο που λαμβάνει η Πειραιώς π.χ. αλλά εμπεριέχει ένα κίνδυνο.
Το κράτος λοιπόν είναι ο μεγαλύτερος υποστηρικτής της τράπεζας Πειραιώς κάτω από οποιοδήποτε σενάριο χωρίς καμία αμφιβολία και χωρίς να περιλαμβάνουμε και το swap μεταξύ Εθνικής και Πειραιώς.
Άρα το δημόσιο με βάση τα κεφάλαια που έχει επενδύσει ή θα επενδύσει στην Πειραιώς για να ισοσκελίσει την επένδυση του θα πρέπει η χρηματιστηριακή αξία της Πειραιώς να βρεθεί από τα 1,6 δισεκ. μετά την αύξηση στα 5,5 δισεκ. ή αύξηση 340% περίπου.
Ποιο είναι το συμπέρασμα;
Το ΤΧΣ δεν πρέπει σε καμία περίπτωση να υποστεί dilution, αραίωση, απίσχναση καθώς για να ανακτήσει τα κεφάλαια που επένδυσε 2015 και 2021 θα πρέπει… η χρηματιστηριακή αξία της Πειραιώς…. θα πρέπει να εκτοξευθεί.
Το λογικό είναι η πλήρης συμμετοχή στην αύξηση και εν συνεχεία να καθοριστεί ένα σχέδιο σταδιακής μείωσης του ποσοστού του ΤΧΣ.
Η μερική συμμετοχή ώστε το ΤΧΣ να κατέχει το 25% της Πειραιώς μετά την αύξηση θα είναι καταστροφικό σενάριο για το Ταμείο και τα συμφέροντα των ελλήνων φορολογουμένων, που κάποια στιγμή πρέπει και αυτούς να τους σκεφθούμε.
Το συμπέρασμα
Η Πειραιώς χωρίς καμία αμφιβολία προσεχώς θα αξίζει περισσότερο από ότι αξίζει σήμερα.
Αυτό είναι το μόνο βέβαιο και σίγουρα θα έχει value μετά την αύξηση κεφαλαίου.
Μάχη του Ελλάκτωρ, κόντρα Reggeborgh και Invesco και ορισμένες πικρές αλήθειες
Ο Ελλάκτωρ αποτιμάται σήμερα 334 εκατ ευρώ.
Υπάρχουν δύο διεκδικητές που θα κονταροχτυπηθούν στις 27 Ιανουαρίου 2021, από την μια οι ολλανδοί της Reggeborgh και από την άλλη η Invesco των εφοπλιστών Καυμενάκη και Μπάκου.
Η Reggeborgh έχει καταθέσει στο τραπέζι 36 εκατ ευρώ, τόσα κεφάλαια δαπάνησε για να αγοράσει το 14% των μετοχών του Ελλάκτωρα που κατέχει άμεσα.
Η option του 12,55% των μετοχών των Λεωνίδα Μπόμπολα στον Ελλάκτωρ… έχουν κοστίσει μηδέν στην Reggeborgh γιατί απλά ακόμη δεν έχουν αποκτήσει τις μετοχές.
Οι ολλανδοί θέλουν λοιπόν με 36 εκατ να πάρουν τον Ελλάκτωρ και με option δηλαδή αέρα καθώς όπως όλοι γνωρίζουν μπορεί να μην εξασκηθεί και ποτέ.
Από την άλλη πλευρά η Invesco θα έχει καταβάλλει έως τις 26 Ιανουαρίου 2021 μια ημέρα πριν την Γενική Συνέλευση 47 εκατ ευρώ για να κατέχει το 17% των μετοχών.
Ωστόσο χρηματιστηριακά πιο νόμιμα και ορθά έχει ανακοινώσει ότι εξασκεί την option επί των μετοχών Καλλιτσάντση οπότε δυνητικά θα αποκτήσει σε προκαθορισμένες τιμές το 25,57% των μετοχών του Ελλάκτωρα.
Η Invesco έχει κινηθεί πολύ πιο διαφανώς γιατί έχει παρουσιάσει χρονοδιάγραμμα και τιμές, σε αντίθεση με την Reggeborgh που κινείται σε θολά νερά.
Όμως ας δούμε λίγο τα δεδομένα;
Η Reggeborgh θέλει να αγοράσει με 36 εκατ τον Ελλάκτωρ και να αλλάξει την διοίκηση, δηλαδή με 36 εκατ θέλει να πάρει ένα όμιλο δισεκ. και 5.000 εργαζομένων.
Η Invesco από την άλλη υποστηρίζει την διοίκηση Καλλιτσάντση αλλά στο τραπέζι έχει βάλλει έως σήμερα 47 εκατ. επίσης για να ελέγξει τον Ελλάκτωρ.
Δηλαδή οι υπόλοιποι μέτοχοι είναι ικανοποιημένοι από αυτή την εικόνα;
Με ψίχουλα πάνε να ελέγξουν ένα μεγάλο επιχειρηματικό όμιλο;
Η δε Reggeborgh έχει κάνει και κάτι μη ηθικό επιχειρηματικά, δεν έχει παρουσιάσει κανένα επιχειρηματικό πλάνο άρα μπορούμε να υποθέσουμε ότι θέλει να διαμελίσει τον Ελλάκτωρ.
Άρα η Reggeborgh λέει στον επενδυτή – μέτοχο της Ελλάκτωρ απλά θα χάσεις όλα τα κεφάλαια που έχεις επενδύσει.
Δεν υπάρχει καμία αμφιβολία ότι ο Ελλάκτωρ πρέπει να παραμείνει αυτόνομη εταιρία, να ενισχυθεί κεφαλαιακά και να ξαναμπεί στο παιχνίδι του ανταγωνισμού δυναμικά.
Για τον λόγο αυτό… εκτιμούμε ότι οι δύο μέτοχοι Reggeborgh και Invesco εκ των πραγμάτων θα πρέπει να καθίσουν στο ίδιο τραπέζι και να διαπραγματευτούν.
Εδώ θα καθίσει ο Μητσοτάκης και ο Erdogan και δεν μπορούν δύο μέτοχοι να βρουν μια φόρμουλα συνεργασίας;
Η Invesco έχει καθαρή στρατηγική, θέλει αυτόνομο Ελλάκτωρ, εάν η Reggeborgh δεν συναινέσει, τότε απλά θα κρύβει το σχέδιο της που είναι ο διαμελισμός του Ελλάκτωρ.
Συμπέρασμα
Η πρόταση για αλλαγή διοικητικού συμβουλίου στον Ελλάκτωρ από την Reggeborgh είναι απαράδεκτη γιατί με 36 εκατ οι ολλανδοί θέλουν να κάνουν κουμάντο σε ένα μεγάλο επιχειρηματικό όμιλο.
Αυτό είναι ανέκδοτο.
Δεν χωράει καμία αμφιβολία ότι η καθολική πλειοψηφία των μετόχων πρέπει να απορρίψει την πρόταση αυτή.
Μόνη περίπτωση είναι πριν την Γενική Συνέλευση Reggeborgh και Invesco να διαπραγματευτούν και να βρουν μια δίκαιη λύση για το μέλλον του Ελλάκτωρ.
Εάν υπάρξει μάχη, σίγουρα κάποιος θα χάσει.
www.bankingnews.gr
Σχόλια αναγνωστών